机构：中金公司
研究员：郑欣怡/李诗雯/陈昊/彭虎
2Q24 业绩超过我们预期
锐捷网络公布2024 年中报：1H24 公司实现营收50.43 亿元，同比增4.40%，归母净利润1.54 亿元，同比增长10.08%，扣非净利润1.25 亿元，同比下降5.54%。对应到2Q24 单季度，公司营收为28.97 亿元，同比增长8.13%，环比增长34.95%，归母净利润为1.51 亿元，同比增长645.54%，环比增长6456.85%。
2Q24 业绩超出我们和市场预期，主要由于：1）网络设备行业需求回暖，尤其是互联网客户需求旺盛，1H24 网络设备业务实现收入39.85 亿元，同比增长11%；2）虽然2Q24 综合毛利率受产品结构变动、客户降本等因素影响，同比下降2.8ppt 至34.1%，公司积极推进各项管理改进举措，费用管控成效显著，2Q24 销售&管理&研发费用率合计同/环比分别下降7.0/12.4ppt至31.5%，带动公司单季度净利率提升至5.2%，达到历史较高水平。
发展趋势
受益国内AI 算力浪潮，数据中心高速交换机放量增长。公司紧抓AI 浪潮带来的机遇，智算中心网络解决方案实现规模化落地，先后以较大份额中标多家头部互联网厂商智算中心建设，1H24 实现数据中心交换机收入16.85 亿元，同比增长62%，销量、单价分别同比增长34%、21%；毛利率同比下降5.9ppt 至27.64%，主要系客户降本、互联网白盒占比提升、市场竞争等因素影响。根据IDC，1Q24 锐捷交换机销售额为1.39 亿美元，其中200G/400G交换机收入占比高达50%，较2023 年末（30%）提升20ppt，高速产品放量增长。除交换机外，公司发布400G/800G 自研LPO 光模块，以适配智算中心降能耗诉求。展望2H24，我们预期互联网智算需求有望继续保持高景气，公司200G 以上高速数通交换机持续交付，同时高毛利的企业网产品需求有望结构性复苏，公司综合毛利水平有望在下半年环比修复。
园区产品保持重点行业份额领先，国际市场覆盖面扩大。根据IDC，锐捷园区交换机在国内高职教和批发行业市占率排名第一、普教行业排名第二，企业级WLAN 市占率第二，外部环境压力下公司不断精进产品创新能力，更迭更具场景化能力、满足客户差异化需求的新品。出海方面，公司致力于扩大国际市场覆盖，中报显示创新产品方案已进入90 余个国家和地区，1H24 海外收入同比增长58.1%至7.71 亿元，得益于SMB 产品增长强劲。
盈利预测与估值
考虑到公司费用管控力度超出我们预期，我们上调2024/25 归母净利润6%/9%至5.10/6.66 亿元。当前股价对应35.0/26.8 倍2024/25 年市盈率。
维持跑赢行业评级，考虑到行业估值中枢下移，维持目标价40.9 元，对应45.6/34.9 倍2024/25 年市盈率，较当前股价有30%的上行空间。
风险
国内智算中心建设不及预期；行业竞争加剧；白盒交换机毛利率承压。
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